本文整理自 Dapplearning 开源大学关于 Pendle 部分分享

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Pendle 是一个创新的 DeFi 协议，专注于收益代币化（Yield Tokenization）和收益交易（Yield Trading），也可以理解为一种“收益期货市场”。简单来说就是 Pendle 允许用户将其质押资产未来的收益分离出来进行交易，从而实现更灵活的收益管理和投机

在 Pendle 中，质押资产被拆分为两种代币：

举个例子：

如果你持有 stETH，你可以通过 Pendle 把它拆成：

• • PT-stETH：本金（代表 stETH 本身）
• • YT-stETH：收益（未来某段时间内这部分 stETH 产生的利息）

核心功能

1. 1. 收益分离（Yield Tokenization）
   任何支持的质押资产都可以拆成 PT + YT 两部分。
2. 2. 收益交易（Yield Trading）
• • 买入 YT：你可以“赌”收益会上升，从而获得更高年化收益（APY）。
• • 卖出 YT：你可以锁定当前收益（相当于提前“兑现”收益）。
3. 3. 流动性提供（LP Farming）
   Pendle 为 PT 和 YT 分别开设 AMM（自动做市商）市场，LP 可以赚取交易费和激励。
4. 4. 到期赎回
   到期后，PT 持有者可赎回本金，YT 归零。

SY

在 DeFi 生态中，不同的收益资产有不同的结构，比如：
• stETH 的利息是以质押形式持续增长；
• Aave 的 aToken 利息是余额自动增长；
• LP Token 的收益来自手续费。

这些资产的收益形式不一样，Pendle 无法直接处理所有这些“原生资产”，所以需要一个统一的接口——这就是 SY。

Minting

在 Pendle 中，minting 就是把你持有的质押资产（如 stETH、aUSDC、LP Token 等）“拆解”为 PT 和 YT 的过程。

举个例子：

假设你有 100 stETH，你进行 mint 操作后，可能会得到：
• 100 PT-stETH-28DEC2025（代表你可以在 2025 年 12 月 28 日赎回这 100 个 stETH）
• 100 YT-stETH-28DEC2025（代表你拥有这段时间内产生的收益）

图中举的例子是 Mint DAI，可以看到 Mint 结束之后用户会收到对应的 PT 和 YT。YT 持有过程中将会持续产生收益。YT 产生的收益可以随时提取。

PT 和 YT 都可以随时提取和购买。比如对于 PT 而言，他相当于放弃了未来收益权的本金部分，所以要出售的话，必然会是以折扣价格出售。也就是 1DAI 按 PT 出售的时候，出售的价格会比 1DAI 便宜，而购买持有对应 PT 的人，可以保证到期之后换回 1DAI ，这就相当于一个固收类的产品。

YT 相当于对未来收益权的一个投机，比如某个 YT 的价格是 0.04DAI，但是持有 1 年产生的收益是 0.05DAI，那么这个过程中投资回报为 25%。

流动性引擎

流动性引擎 （Liquid Engine） 是 Pendle 用来把各种质押资产（比如 stETH、ezETH、sfrxETH 等）的收益权拆分、再打包并释放流动性的机制。

Pendle 的自动做市商（AMM）是一个专为处理“随时间衰减资产”而设计的交易引擎。这意味着它能够处理那些价值会随着时间推移而变化的资产，例如收益代币（Yield Token, YT）和本金代币（Principal Token, PT）。

如果你有一笔资产，那么该如何购买 YT 呢？首先 Pendle 会把你的资产换算成 SY，接着在 PT 和 SY 的池子中借出 SY，分解 SY 从而生成 YT 和 PT，将需要的 YT 发送给你，然后剩下的 PT 卖给池子从而偿还借出来的 SY。

如果要出售 YT，逻辑是类似的，首先从 PT 和 SY 池子中借出 PT，然后将 YT 和 PT 合成出 SY，对应的 SY 份额发送给用户。剩下的 SY 卖给池子，偿还开始借出来的 PT。

上述是交易的逻辑，我们还可以给流动性池子添加流动性，从而赚取交易手续费。但是和一般的流动性池子不同点的是，Pendle 添加的流动性资产有到期的说法，一般的 AMM 比如 Uniswap，如果向 LP 提供流动性，就可以放在池子中始终不用管。但是 Pendle 提供的流动性方式会有一些不同，具体来说向 Pendle 池子中提供流动性有如下特点：

• 时间敏感的定价模型：Pendle 的 AMM 会根据资产的到期时间调整价格。随着到期日的临近，PT 的价格会逐渐接近其基础资产的价值，而 YT 的价值则会减少。
• 动态曲线调整：与传统的恒定乘积模型不同，Pendle 的 AMM 会根据时间和市场条件动态调整其定价曲线，以更准确地反映资产的实际价值。

另外传统的 LP 在在交易过程中可能会对流动性提供者造成一定程度的无常损失，但是 Pendle 在这方面有很大的不同。提供流动性初期短期内仍可能有轻微的无常损失，但如果流动性提供者持有到期，无常损失将归零，因为 PT 和 SY 在到期时价值完全相等。

接下来我们看几个具体的案例，不同情况下 PT、YT 和 SY 会有什么变化。

案例

Case1

假设 Alice 有 100USDC 然后向池子添加流动性，他所添加的流动性会被转换成对应的 PT 和 YT。初始情况假设 Bob 购买了 40YT 以及 Carol 购买了 60YT。

现在假如说 cUSDC 价格上涨到了 1.2，此时价格变化情况是

那么 Bob 和 Carol 分别能得到多少的收益，以及目前 Alice 的 PT 大概是多少钱？

Alice 目前的 SY 分配的情况是

Bob 和 Carol 的收益计算公式为

具体而言

如果把这三个数值加起来，会发现累加和依旧是 100SY，也就是总量是不变的，但是收益关系会发生重新分配。

Case2

如果此时 Carol 提取了 10 个 SY 对应分配的收益，那么目前池子的情况变化为：

如果再有新的奖励分配，那么分配规则是什么样的？

对于 Bob 而言，他之前的收益没有提取，所以新的收益分配比例对他而言是

对于 Carol 而言，他之前的收益已经提取了，所以他的收益分配比例是

假设我们有 90 个新的额度可以分配，对于 Bob 实际的新的 Reward 分配是是

对于 Carol，他的分配是

Case3

如果此时 cUSDC 的收益从 1.2 上涨到 1.3 了，Alice，Bob 和 Carol 的分配份额分别会是什么样的？

算上之前的累积份额，统计情况如下：

再加上之前 Carol 提取的 10SY，Alice + Bob + Carol 的总份额依旧总数是 100SY。

Case4

如果到期之后 cUSDC 价格上涨到了 1.4，而之前 Alice 一直没有领取，那么他如果现在要领域自己的 SY 的话，只能领取 100/1.4 = 71.428，读到这里，你可能会有疑惑，那他之前不是还有 76.923 个 SY 吗， 76.923 - 71.428 = 5.495, 这些剩下没领的 SY 将来怎么办？结论是直接归 Pendle 所有。所以从资产收益角度考虑，所以如果到期的话，还是尽快把资金提取出来为好。否则新增的收益可能会被 Pendle 提取。

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