Web3 的合规故事，归根结底是制度建设的竞赛，而美元稳定币，则是这场竞赛最具现实意义的战场。

撰文：Iris，曼昆律师

过去数十年间，美元的全球主导地位依靠的是「布雷顿森林体系 - 石油美元 - 美债 +Swift 体系」的演化机制。然而，进入 Web3 时代，去中心化金融技术正在逐步撼动传统清算与支付路径，与美元锚定的稳定币，也正悄然成为「美元出海」的全新工具。

在这一背景下，稳定币的意义早已超越单一加密资产的合规与否，它或许正是 Web3 时代「美元霸权」延续的数字载体。

2025 年 3 月 26 日，美国国会正式提出《STABLE 法案》（Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act），首次系统性地确立了美元稳定币的发行门槛、监管架构与流通边界。截至目前，该法案已于 4 月 2 日通过众议院金融服务委员会审议，尚待众议院及参议院表决通过后方可正式成为法律。这不仅是对稳定币市场长期监管真空的回应，或许，也是·试图打造下一代美元支付网络「制度基建」的关键一步。

那么，这项新法案到底要解决什么问题？与 MiCA 的差异，是否反映出美国的「制度战略」？又是否在为 Web3 美元霸权铺路？

这些问题，曼昆律师将在本文内一一分享。

STABLE Act 要确立什么样的美元稳定币？

根据文件显示，本次推出的稳定币法案，试图建立一个清晰适用于「支付型稳定币（Payment Stablecoins）」的专属合规框架。我们提炼其 5 大核心要点：

1. 明确监管对象，聚焦「支付型稳定币」

STABLE 法案的第一步，是明确监管的核心对象：面向公众发行、可直接用于支付和结算的美元锚定稳定币。换句话说，真正纳入监管框架的，是那些被用作链上「美元替代品」的加密资产，而非所有声称与美元挂钩的代币。

为了避免风险扩散，法案同时将一些高风险或结构不稳定的代币模型明确排除在外。例如，算法稳定币、部分抵押型稳定币，或带有投机属性、流通机制复杂的「伪稳定币」并不在本法案的适用范围之内。只有实现 1:1 美元资产完全支持、具备透明储备结构，并面向公众日常交易流通的稳定币，才被认为是「支付型稳定币」，才需要接受本法案下的监管安排。

从这个角度看，STABLE 法案真正关注的，并不是稳定币这个「技术载体」，而是其是否在构建「美元链上支付网络」。它要规范的，是「数字美元」的发行方式与运行基础，而非所有带有 USD 字样的代币。

2. 确立「赎回权」机制，1:1 美元锚定

除了监管准入门槛与发行人资质要求，STABLE 法案特别强调稳定币对持有人的「赎回权」（redemption rights）安排，即公众有权以 1:1 的比例，将手中的稳定币赎回为美元法币，且发行人必须随时履行该义务。这一制度安排，本质上是保障稳定币不成为「伪锚定资产」或「内部循环的系统代币」。

同时，为防范流动性危机或挤兑风险，法案还设定了明确的资产准备金与流动性管理要求。发行人须持有 1:1 比例的高质量、可随时变现的美元资产（如国债、现金、央行存款等），并接受美联储持续审查。这意味着稳定币发行人不可以「拿用户的钱去投资高风险资产」，也不能用算法或其他衍生结构实现「锚定」。

相比早期市场上一些「部分储备」「模糊披露」的稳定币模型，STABLE 法案将「1:1 可赎回」写入联邦立法，代表美国对「数字美元替代品」的底层信用机制提出了更高要求。

这不仅回应了公众对稳定币「脱锚」「爆雷」的担忧，也意在为美元稳定币打造一个制度保障 + 法律信任的锚点体系，以支持其在全球清算网络中的长期使用。

3. 强化资金与储备监管，避免「信任空转」

在「稳定币必须 1:1 可赎回」的基础上，STABLE 法案进一步对储备资产的类型、管理方式与审计机制做出明确规定，意图从源头控制风险，避免「表面锚定、实质空转」的隐患。

具体而言，法案要求所有支付型稳定币发行人：

1. 必须持有等额的「高质量流动性资产」（High-Quality Liquid Assets），包括现金、短期美债、联邦储备账户存款等，以保障用户兑付请求；
2. 不得将储备资产用于放贷、投资或挪作其他用途，防止因「拿储备钱搞收益」引发系统性风险；
3. 定期接受独立审计与监管报告义务，包括储备透明度披露、风险敞口报告、资产组合说明等，确保公众与监管机构都能了解稳定币背后的资产基础；
4. 储备资产必须隔离存放在 FDIC 保险银行或其他合规托管机构账户中，避免项目方将其纳入自身资金池进行混用。

这一制度安排，目的在于确保「锚定」是真实存在、可以审计、足额兑现的，而不是「嘴上锚定、链上浮盈」。从历史经验来看，稳定币市场曾多次出现因储备不实、挪用资金或信息披露缺失引发的信用危机。STABLE 法案正是要通过制度层面堵住这些风险口，强化美元锚定的「制度背书」。

在此基础上，法案还赋予美联储、财政部及指定监管机构对储备管理的长期监督权，包括冻结违规账户、暂停发行权、强制兑付等干预手段，构成了较完整的稳定币信用闭环。

4. 确立「注册制」，所有发行人纳入监管

STABLE 法案在监管路径设计上，并非采用「牌照分类管理」，而是确立了一套统一注册制的准入机制，核心要点是：所有拟发行支付型稳定币的机构，无论是否为银行，都必须在美联储注册，并接受联邦层面的监管审查。

法案设定了两类合法发行人路径：一是受联邦或州监管的存款机构（Insured Depository Institutions），可直接申请发行支付型稳定币；二是非存款机构（Nondepository Trust Institutions），只要符合美联储设定的审慎要求，也可以注册成为稳定币发行人。

法案还特别强调，美联储不仅有权批准注册，还可以在认为存在系统性风险时拒绝注册或吊销注册。此外，美联储也被赋予了对所有发行人的储备金结构、清偿能力、资本比例、风险管理政策等的持续审查权。

这意味着，未来所有美元支付型稳定币的发行，都必须纳入联邦监管网络，不再允许通过「仅在州注册」或「技术中立」等方式绕过审查。

相比此前更宽松的多路径讨论方案（如 GENIUS 法案允许依托州监管起步），STABLE 法案显然展现出更强的监管统一性与联邦主导力，试图以「全国性注册监管制度」确立美元稳定币的合法边界。

5. 建立联邦级许可机制，明确多元监管路径

STABLE 法案还确立了一套联邦层级的稳定币发行许可制度，并为不同类型的发行人提供了多元化的合规路径。这一制度安排，既延续了美国金融监管体系「联邦 - 州双轨」结构，又回应了市场对合规门槛灵活性的期待。

法案为「支付型稳定币」的发行设定了三种可选路径：

第一，成为联邦认可的支付稳定币发行机构（National Payment Stablecoin Issuer），直接受美国联邦银行监管机构（如 OCC、FDIC 等）审查与发牌；

第二，作为持牌储蓄银行或商业银行发行稳定币，可享有更高的信任背书，但需符合传统银行资本与风控要求；

第三，在州级许可基础上运营，但必须接受联邦级「注册 + 监督」，并满足储备、透明度、反洗钱等统一标准。

这种制度设计背后的意图是：鼓励稳定币发行人依法「上链登记」，纳入金融监管视野，但不「一刀切」强制银行化，从而在保护创新的同时实现风险可控。

此外，STABLE 法案还赋予联邦储备委员会（FED）与财政部更广泛的协调权力，可根据系统性风险水平或政策需要，对稳定币发行、托管、交易提出额外要求。

简而言之，这一制度为美国打造一个多层次、多路径、可分级监管的稳定币合规网络，既提高了系统韧性，也为稳定币出海提供了统一的制度底座。

与 MiCA 相比，美国走出了不同的路线

在全球稳定币监管竞赛中，欧盟是起步最早、框架最完整的地区。其于 2023 年正式落地的《MiCA 法案》，通过「EMT」（电子货币代币）和「ART」（资产参考代币）两种类型，将所有锚定资产的加密代币纳入监管视野，强调宏观审慎与金融稳定，意图在数字金融变革中构建「防火墙」。

但美国的《STABLE Act》显然选择了另一条路径：不是全面纳管所有稳定币，也不是从金融风险出发构建包罗万象的监管体系，而是聚焦「支付型稳定币」这一核心场景，用制度化方式构建美元链上的下一代支付网络。

这种「选择性立法」的背后逻辑并不复杂——美元不需要在稳定币世界中「包打天下」，它只需要巩固好那个最关键的场景：跨境支付、链上交易、全球美元流通。

这也是为何，STABLE 法案并不试图建立一套类 MiCA 的全资产监管体系，而是聚焦于 1:1 美元支持、具备实际支付功能、可接受公众广泛持有与使用的「链上美元」。

从制度设计上看，两者呈现出鲜明对比：

• 监管范围不同：MiCA 试图「一网打尽」，几乎囊括所有稳定币模型，包括风险极高的参考资产型产品；而美国 STABLE 法案则主动收窄适用范围，仅关注真正用于支付、能代表「美元功能」的资产。
• 监管目标不同：欧盟强调的是金融秩序、系统稳定与消费者保护，而美国更侧重于通过法律明确哪些资产可以作为「链上美元」的合法形式，从而构建制度层面的美元支付基础设施。
• 发行主体不同：MiCA 要求稳定币必须由受监管的电子货币机构或受信托公司发行，几乎将入口锁死在金融机构体系内；而 STABLE 法案则设立了「新牌照机制」，允许合规审查后的非银行实体依法参与稳定币发行，从而保留了 Web3 创业与创新的可能性。
• 储备机制不同：美国要求 100% 美元现金或短期国债，严格排除了任何杠杆或非流动资产；欧盟则允许包括银行存款、债券等在内的多种资产形式，这也反映出监管思路上的不同严谨程度。
• 对 Web3 创业的适配度不同：MiCA 因高度依赖传统金融牌照与审计流程，天然对加密创业公司形成较高壁垒；而美国的 STABLE 法案虽然要求严格，但在制度上留有创新空间，意在通过合规标准鼓励「链上美元」的发展。

简而言之，美国走出的，不是一条「全面纳管」的路线，而是一条通过合规牌照筛选「美元支付合格资产」的制度路径。这不仅体现了美国对 Web3 技术接受度的变化，更是其全球货币战略的「数字延伸」。

这也是为什么我们会说，STABLE 法案并不是单纯的金融监管工具，而是数字美元体系制度化的开端。

曼昆律师总结

让美元成为全球 Web3 的基准单位「，可能正是《STABLE Act》背后的真实战略意图。

美国政府正试图通过稳定币，构建一个可被程序识别、可被审计、可被集成的」新一代数字美元网络「，以全面布局 Web3 支付底层协议。

它可能还不完美，但在当下足够重要。

值得一提的是，在国际层面，IMF 于 2024 年发布的《国际收支手册》第七版（BPM7），首次将稳定币纳入国际资产统计体系，并强调其在跨境支付与全球金融流动中的新角色。这不仅为稳定币的主权合规奠定了」全球制度合法性「，也为美国构建稳定币监管体系、强化美元锚定意义提供了制度支撑与外部认同。

可以说，全球对稳定币的制度化接受，正在成为数字货币时代主权竞争的前奏。

这也正如曼昆律师所观察到的：Web3 的合规故事，归根结底是制度建设的竞赛，而美元稳定币，则是这场竞赛最具现实意义的战场。